焦點報道:平安證券：信貸緊縮強化美國經濟衰退邏輯市場或轉向“衰退交易”

來源：英為財情時間：2023-04-23 11:14:03

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平安證券發布研究報告稱，2023年3月爆發的銀行業危機，與1980-90年代美國儲貸危機有較強相似性，兩次危機同處于高通脹、高利率的宏觀背景，儲蓄機構“存短貸長”的經營模式遭受考驗，但本輪銀行業危機可能不會像儲貸危機那樣演化為系統性金融危機。信貸緊縮強化美國經濟衰退邏輯，市場可能轉向“衰退交易”。本輪美國衰退節點可能提前至年中。市場對于美國經濟衰退的程度和時長仍有一個重估的過程。政策“先救市、后改革”，但貨幣轉向仍主要取決于經濟。美聯儲降息是銀行危機的結局，但需要等到經濟實質性惡化之后。目前市場對于美聯儲轉向期待較高，而對可能更早到來的衰退計價難言充分。

平安證券主要觀點如下：

2023年3月爆發的銀行業危機，與1980-90年代美國儲貸危機有較強相似性，兩次危機同處于高通脹、高利率的宏觀背景，儲蓄機構“存短貸長”的經營模式遭受考驗。本篇報告復盤美國儲貸危機始末，并比較兩次危機的異同，思考本輪美國經濟和貨幣政策的可能走向。

美國儲貸危機始末。美國儲貸協會起源于1830年代，在二戰后一度因住房需求擴張而蓬勃發展。1970-80年代美國高通脹、高利率時期，“Q條例”約束（存款利率上限）放大了利率波動對儲貸行業的沖擊。1980年代初期，大批儲貸協會虧損嚴重。里根政府奉行“新自由主義”，孕育了一系列過度寬松的金融監管舉措。美國政府先后推動利率市場化、允許破產機構營業、放松資本要求等，暫時挽救了儲貸行業。但好景不長，1986年油價暴跌引發“能源州”經濟和地產崩盤，地區儲貸協會破產并蔓延全國。1987-1989年美聯儲重回加息周期。1988-1991年儲貸協會經歷“倒閉潮”。1990年8月至1991年3月，美國經濟陷入歷時8個月的衰退。1989-1992年美聯儲以經濟為準繩，啟動了為期三年的降息周期，累計降息24次、6.8個百分點。雖然貨幣政策寬松，但美國地產業和銀行業仍在承壓，且恰逢全球經濟不景氣等，美國經濟復蘇較為艱難。商業銀行信貸增長在1991年下半年觸底，1994年才基本修復。1990年代布什政府痛下決心處置問題機構，同時強化金融監管，1995年儲貸危機正式結束。

對本輪銀行業危機的啟示。第一，本輪銀行業危機與儲貸危機有較強相似性。都主要歸因于銀行業自身業務風險，即存款成本和貸款收益錯配、“借短貸長”。但這兩次危機不存在明顯的地產泡沫和金融過度創新，與次貸危機的背景不同。第二，本輪銀行業危機可能不會像儲貸危機那樣演化為系統性金融危機。首先，政策阻斷風險傳導的能力更強。FDIC救助權力更大，政策響應更及時。其次，美國地產基本面更好，銀行底層資產更優。最后，金融監管環境更嚴格，市場主體更謹慎。第三，信貸緊縮強化美國經濟衰退邏輯，市場可能轉向“衰退交易”。歷史上，較為嚴重的信貸緊縮往往伴隨經濟衰退，且信貸增速修復往往滯后于經濟復蘇，可能延緩復蘇進程。我們認為，本輪美國衰退節點可能提前至年中。市場對于美國經濟衰退的程度和時長仍有一個重估的過程。第四，政策“先救市、后改革”，但貨幣轉向仍主要取決于經濟。美聯儲降息是銀行危機的結局，但需要等到經濟實質性惡化之后。目前市場對于美聯儲轉向期待較高，而對可能更早到來的衰退計價難言充分。

風險提示：美國銀行業危機超預期升級，美國經濟超預期下行，美國貨幣緊縮超預期，非美地區經濟金融風險超預期爆發等。

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